臨近年末，許多老股民正在等待券商股更大級別的行情。

　　今年以來(lái)，券商股成為市場(chǎng)中少數滯漲的板塊。截至2025年12月4日收盤(pán)，年內中證全指證券公司指數微跌1.74%，顯著(zhù)跑輸上證指數逾15個(gè)百分點(diǎn)，與代表“硬科技”的科創(chuàng )50指數更是拉開(kāi)34個(gè)百分點(diǎn)的差距。

　　與市場(chǎng)表現的黯淡形成鮮明對比的是，券商行業(yè)的基本面改善明顯。根據2025年三季報，申萬(wàn)二級行業(yè)分類(lèi)下的50家上市券商共實(shí)現營(yíng)業(yè)總收入合計4522.19億元，同比增長(cháng)41.05%；實(shí)現歸母凈利潤合計1830.90億元，同比增長(cháng)61.97%。

　　每年12月至次年1月的“跨年行情”中，券商通常是表現較為活躍的板塊，2025年至2026年“跨年行情”布局窗口已到來(lái)，券商股會(huì )迎來(lái)怎樣的行情？在年內并購重組成為券商行業(yè)主流的情況下，該板塊的投資邏輯還會(huì )發(fā)生怎樣的變化？

　　“牛市旗手”為何變“下跌先鋒”

　　“券商最近中期底部即將形成，我準備買(mǎi)ETF”，一位股票投資年限超過(guò)20年的股民老楊對財聞表示。

　　對于許多老股民而言，券商股是牛市中不可錯過(guò)的投資標的，它不僅是A股眾多板塊中的一個(gè)細分領(lǐng)域，更承載了許多個(gè)人投資者的牛市情懷。

　　但2025年以來(lái)，作為“牛市旗手”的券商股，卻成為下跌的“急先鋒”。自2024年“9.24”，本輪牛市行情啟動(dòng)以來(lái)，上證指數強勢上漲，并在今年10月28日突破4000點(diǎn)，創(chuàng )近10年歷史新高；作為牛市旗手的券商股，在2024年強勢拉漲后震蕩下跌，2025年以來(lái)的反彈至8月份戛然而止，9月迄今，板塊已下跌近10個(gè)百分點(diǎn)。

　　從個(gè)股來(lái)看，在申萬(wàn)二級行業(yè)分類(lèi)下的50家上市券商中，年內股價(jià)下跌的有27家，占比達54%。其中國聯(lián)民生（601456）(601456.SH)、第一創(chuàng )業(yè)（002797）(002797.SZ)、錦龍股份（000712）(000712.SZ)、東方財富（300059）(300059.SZ)和招商證券(600999.SH)跌幅靠前，分別為22.51%、18.25%、17.00%、13.03%和12.64%。

　　對此，一位90后投資人指出，“牛市的邏輯變了”——券商股雖然是老股民的“信仰”，但在科技推動(dòng)的行情中，難以成為領(lǐng)漲的板塊。

　　華西證券（002926）非銀金融組長(cháng)羅惠洲對財聞表示，市場(chǎng)風(fēng)格和資金偏好聚焦于A(yíng)I、機器人、新能源等科技成長(cháng)賽道，券商相對傳統的業(yè)務(wù)模式對新資金吸引力有限，公募基金普遍對其配置較低。

　　對此，華南某私募投資人向財聞進(jìn)一步指出，今年雖然是牛市，但機制仍是機構性行情。截至11月底，申萬(wàn)一級行業(yè)首尾相差超84個(gè)百分點(diǎn)，在這種分化格局下，散戶(hù)的賺錢(qián)效應明顯偏弱。

　　“與其說(shuō)是散戶(hù)的牛市，不如說(shuō)是機構的牛市�！痹撏顿Y人表示。

　　股價(jià)表現與基本面背離？

　　雖然受投資情緒和投資體驗的影響，但券商板塊的下跌似乎與其基本面表現背道而馳。

　　2025年前三季度，申萬(wàn)二級行業(yè)分類(lèi)下的50家上市券商共實(shí)現營(yíng)業(yè)總收入合計4522.19億元，同比增長(cháng)41.05%；實(shí)現歸母凈利潤合計1830.90億元，同比增長(cháng)61.97%。

　　對此，羅惠洲指出，2025年券商股呈現出“業(yè)績(jì)強、股價(jià)弱”的特征，但具體從基本面來(lái)看，零售經(jīng)紀業(yè)務(wù)的傭金率、機構交易傭金率、代銷(xiāo)金融產(chǎn)品的費率下降，IPO節奏放緩，業(yè)績(jì)高增主要來(lái)自市場(chǎng)成交放大和自營(yíng)投資，部分資金對券商業(yè)績(jì)景氣度的持續性存疑。

　　上海利檀投資董事長(cháng)陳昊揚對財聞表示，2024年9月底10月初的券商股大漲，部分券商股價(jià)翻倍，提前透支了后續業(yè)績(jì)增長(cháng)預期；2025年前三季度券商業(yè)績(jì)增長(cháng)建立在2024年前三季度股市極其低迷的極低基數基礎上，從2025年第四季度開(kāi)始，券商業(yè)績(jì)增速預計會(huì )比前三季度下降。

　　財聞也注意到，2025年9月以來(lái)，市場(chǎng)成交活躍度有所下滑。2025年7月和8月，A股月度成交額分別為29.36萬(wàn)億元和32.31萬(wàn)億元；而9月至11月，成交額則降至23.24萬(wàn)億元、23.22萬(wàn)億元和24.26萬(wàn)億元。

　　券商股牛市行情何時(shí)到來(lái)

　　受政策、流動(dòng)性和基本面共振影響，在12月至1月之間的“跨年行情”中，券商股通常表現較為活躍。進(jìn)入12月，2025年至2026年的“跨年行情”布局窗口已經(jīng)來(lái)臨。

　　陳昊揚指出，包括券商和大消費在內的傳統優(yōu)質(zhì)大盤(pán)股在今年“滯漲”的行情下，被市場(chǎng)稱(chēng)為“老登股”。今年的市場(chǎng)行情讓他聯(lián)想到2013年類(lèi)似的情況，當年創(chuàng )業(yè)板指數上漲83%，不漲反跌的大盤(pán)藍籌被稱(chēng)為“大爛臭”；但2014年2月至2014年底，創(chuàng )業(yè)板指數原地盤(pán)整，大盤(pán)啟動(dòng)牛市行情，券商股漲幅翻倍。

　　陳昊揚將目光聚焦在2026年至2027年，他表示，在市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險利率已經(jīng)大大低于2%的長(cháng)期低利率環(huán)境下，包括券商板塊在內的優(yōu)質(zhì)大盤(pán)股有望獲得估值重估，而傳統優(yōu)質(zhì)大盤(pán)股行情啟動(dòng)有利于鞏固券商的業(yè)績(jì)增速，目前估值不高的券商股有望享受到“戴維斯雙擊”的紅利。

　　羅惠洲進(jìn)一步指出，未來(lái)，要關(guān)注頭部券商通過(guò)內生增長(cháng)、外延并購和海外業(yè)務(wù)擴張成長(cháng)為“一流投資銀行”的投資機會(huì )，以及財富管理優(yōu)勢突出、受益于重點(diǎn)區域布局的特色證券公司。

　　今年以來(lái)，并購重組已經(jīng)成為投資券商過(guò)程中繞不開(kāi)的話(huà)題。年內，國泰君安合并海通證券，中金公司（601995）(601995.SH)收購東興證券(601198.SH)和信達證券（601059）(601059.SH)，以此為代表的券商并購重組正不斷上演。

　　陳昊揚表示，券商行業(yè)加速“頭部化”集中，有助于行業(yè)減少同質(zhì)化競爭，優(yōu)化資源配置，降低運營(yíng)成本，從而提升整體凈資產(chǎn)收益率，具備更強競爭力的頭部券商有望逐步獲得市場(chǎng)更高的估值溢價(jià)。

　　羅惠洲進(jìn)一步指出，券商的同業(yè)并購將重塑行業(yè)競爭格局，推動(dòng)“打造一流投資銀行”愿景的快速實(shí)現。在這一過(guò)程中，行業(yè)龍頭的區域布局、業(yè)務(wù)優(yōu)勢將進(jìn)一步擴大，中小券商通過(guò)差異化經(jīng)營(yíng)形成自身特色，共同構建多層次、多元化資本市場(chǎng)服務(wù)體系。