Phillip Securities(Hong Kong)Ltd章晶近期對春秋航空進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《經(jīng)營(yíng)穩健，國際航線(xiàn)繼續恢復》，給予春秋航空增持評級，目標價(jià)65.5元。

　　春秋航空(601021)

　　公司簡(jiǎn)介

　　春秋航空是中國低成本航空公司的領(lǐng)導者，成立于2004年，基地位於上海。公司采用單一機型(空客A320系列)，只設置單一的經(jīng)濟艙位，并通過(guò)母公司春秋國旅引流旅遊客戶(hù)、子公司包機業(yè)務(wù)和促銷(xiāo)特價(jià)機票等手段提高客座率，通過(guò)航線(xiàn)結構優(yōu)化、延長(cháng)飛行時(shí)間、加快周轉來(lái)提高飛機日利用率，從而擁有顯著(zhù)的成本優(yōu)勢。

　　投資概要

　　稅前利潤保持穩健

　　2024年，春秋航空實(shí)現營(yíng)業(yè)收入200億元(人民幣，下同)，同比+11%，歸母凈利22.7億元，同比+0.7%，扣非歸母凈利22.5億元，同比+1.1%。每股派發(fā)現金紅利0.82元，派息率約35%。

　　1Q25公司營(yíng)業(yè)收入53.2億元，同比+2.9%，歸母凈利6.8億元，同比-16.4%，扣非歸母凈利6.7億元，同比-16.8%，凈利潤同比下降主要因往年同期所得稅費用抵減影響，2024年未使用稅盾，如果單看稅前利潤，2024年/25Q1稅前利潤分別錄得26.5/8.9億元，同比+0.43%/+0.52%，表現穩健。

　　運量增勢良好，國際航線(xiàn)表現亮眼

　　2024年公司完成旅客周轉量(RPK)同比+18.8%，達到2019年的127%，國內/國際航線(xiàn)的RPK分別同比+9.8%/+95.4%，達到2019年的158%/72.8%；可用座位公里(ASK)同比+16.1%，達到2019年的126%，國內/國際航線(xiàn)的ASK分別同比+7.7%/+81.3%。國際航線(xiàn)的表現亮眼，占比逐漸恢復。

　　2025年，第一季度公司完成整體/國內/國際的旅客周轉量RPK分別同比+6.2%/-2.9%/+61.6%，ASK則分別同比+6.9%/-3.3%/+66.1%，國際航線(xiàn)的高增速繼續保持，而國內航線(xiàn)則受leap-1a發(fā)動(dòng)機維修影響。

　　客座率維持高位，但收益率承壓

　　公司2024年的平均客座率為91.5%，同比+2.1個(gè)百分點(diǎn)。2025年第一季度，客座率因受泰國輿情事件影響，同比微幅-0.6個(gè)百分點(diǎn)至90.6%。

　　2024年公司的客公里收益隨行業(yè)下行，錄得0.385元/客公里，同比-6.5%，但仍高於行業(yè)平均的-13%，且較2019年增長(cháng)6.4%。國內航線(xiàn)客公里收益為0.373元/客公里，同比-6.35%；國際航線(xiàn)客公里收益為0.437元/客公里，同比-14.77%，較2019年增長(cháng)約20%。2025年第一季度，行業(yè)票價(jià)水平延續跌勢，春秋航空的客公里收益也隨之同比-3.14%。

　　2024年飛機日利用率提升至9.30小時(shí)，同比+9.41%，部分抵消了票價(jià)下行壓力，疊加公司推動(dòng)數字化成本管控成效顯現，單位ASK成本同比-3.3%，單位ASK扣油成本同比-1.7%。而2025Q1發(fā)動(dòng)機維修導致飛機利用率受限，單位ASK扣油成本同比+2.2%，但油價(jià)持續回落利好公司單位ASK成本同比-2.3%。

　　機隊擴充持續推進(jìn)

　　截止2024年底，公司機隊規模為129架飛機，凈增加8架飛機，預計2025年、2026年、2027機隊規模為134架、146架、160架，分別凈增5架、12架、14架。25Q1公司在上海浦東機場(chǎng)和虹橋機場(chǎng)得運力市占率從去年同期8.06%，9.46%提升至8.21%、9.63%。我們預計，機隊擴張，國際線(xiàn)持續恢復，飛機利用率提升，以及成本端改善將有利於公司業(yè)績(jì)持續改善。

　　估值與投資建議

　　長(cháng)期來(lái)看，未來(lái)低成本航空的經(jīng)營(yíng)模式有望不斷下沉大眾化航空出行市場(chǎng)，公司在旅遊出行和低成本商務(wù)出行上擁有明顯的競爭優(yōu)勢，後續成長(cháng)動(dòng)能仍然充足。近期受票價(jià)回落、中美關(guān)稅等不利因素影響，我們調整公司2025/2026/2027年的EPS預測分別為2.68/3.19/3.78元，調整公司目標價(jià)至65.5元，對應2025/2026/2027年24.5/20.5/17.3倍PE，和3.3/3.0/2.7倍PB，“增持”評級。(現價(jià)截至6月5日)

　　風(fēng)險

　　經(jīng)濟周期風(fēng)險

　　航油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險

　　公共衛生疫情風(fēng)險

　　匯率波動(dòng)風(fēng)險

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有18家機構給出評級，買(mǎi)入評級16家，增持評級2家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為65.88。