華源證券股份有限公司趙昊,王宇璇近期對康比特進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《從專(zhuān)業(yè)邁向大眾，品牌+渠道雙輪破圈運動(dòng)營(yíng)養賽道》，首次覆蓋康比特給予增持評級。

　　康比特(833429)

　　投資要點(diǎn)：

　　思考一：深耕行業(yè)二十余年，如何打造業(yè)務(wù)布局？康比特是一家集運動(dòng)營(yíng)養、健康營(yíng)養食品研發(fā)與制造、數字化體育科技服務(wù)為一體的創(chuàng )新型體育科技公司。自成立以來(lái)，連續入圍國家體育總局國家隊集中采購營(yíng)養食品目錄，入圍產(chǎn)品的品類(lèi)、數量、銷(xiāo)售額多年位居前列。管理層具備多學(xué)科專(zhuān)業(yè)背景，前董事和首席技術(shù)顧問(wèn)楊則宜先生作為我國反興奮劑和運動(dòng)營(yíng)養理論的奠基人之一，曾被國家體育總局聘為備戰奧運會(huì )運動(dòng)營(yíng)養與恢復的首席科學(xué)家。2024年核心爆品乳清蛋白、能量膠等產(chǎn)品銷(xiāo)量及銷(xiāo)售額顯著(zhù)增長(cháng)帶動(dòng)公司營(yíng)收超過(guò)10億元。

　　思考二：長(cháng)坡厚雪的運動(dòng)營(yíng)養賽道，公司如何建立自身優(yōu)勢？我國運動(dòng)營(yíng)養食品市場(chǎng)呈現厚積薄發(fā)的態(tài)勢，根據歐睿國際數據，2015-2024年中國運動(dòng)營(yíng)養市場(chǎng)CAGR23%，并且行業(yè)滲透率和人均支出較低，未來(lái)提升潛力大。公司核心產(chǎn)品：1)蛋白增肌類(lèi)產(chǎn)品2024年收入同比增長(cháng)73%，高增長(cháng)得益于差異化專(zhuān)研配方以及全域深化營(yíng)銷(xiāo)。參考久謙中臺數據，公司乳清蛋白產(chǎn)品在電商平臺市占率不斷提升，2024年位列第一，且2025年延續增長(cháng)態(tài)勢。2)能量膠矩陣產(chǎn)品2024年收入同比增長(cháng)95%，高增長(cháng)得益于延伸多元使用場(chǎng)景以及賽事?tīng)I銷(xiāo)深度綁定跑者。我們認為未來(lái)中國運動(dòng)營(yíng)養食品市場(chǎng)有望量?jì)r(jià)齊升，公司憑借成熟的銷(xiāo)售渠道、強勁的研發(fā)實(shí)力以及核心爆品蛋白粉+能量膠的快速增長(cháng)，或將保持較高市占率。

　　思考三：競技運動(dòng)人群卡位優(yōu)勢，如何成功拓展大眾健康品賽道？隨著(zhù)消費者健康意識增強，人們對具有能量補給、營(yíng)養元素補充等特定功能飲料產(chǎn)品的需求持續增長(cháng)，電解質(zhì)水為功能飲料的細分賽道，核心訴求為運動(dòng)補水，潛在消費場(chǎng)景更廣。我國功能飲料2019-2024年市場(chǎng)規模CAGR達8.3%，電解質(zhì)飲料長(cháng)尾市場(chǎng)空間廣闊。在電解質(zhì)飲品細分賽道，康比特已推出了結合維生素和益生菌的電解質(zhì)沖劑粉產(chǎn)品，并成功入駐全國56家山姆會(huì )員商店，品牌進(jìn)一步得到山姆背書(shū)，銷(xiāo)售渠道更接近大眾消費市場(chǎng)，未來(lái)更多產(chǎn)品有望進(jìn)入山姆渠道。從粉劑產(chǎn)品到其他品類(lèi)，公司也在穩步推進(jìn)威能類(lèi)運動(dòng)飲料在大眾市場(chǎng)上市的工作。我們認為能量補充產(chǎn)品有望逐漸從專(zhuān)業(yè)運動(dòng)人群走向大眾運動(dòng)市場(chǎng)，遠期市場(chǎng)空間廣闊，而具備品牌力優(yōu)勢、工藝積累、新品儲備以及不斷拓展大眾化渠道的康比特或將在市場(chǎng)占有一席之地。

　　盈利預測與評級：我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤為1.06、1.37和1.89億元，對應PE為33.7、26.1、18.8倍。我們選取湯臣倍健（300146）、仙樂(lè )健康（300791）、東鵬飲料（605499）、歡樂(lè )家（300997）、怪物飲料作為可比公司。公司深耕運動(dòng)營(yíng)養食品領(lǐng)域并取得快速增長(cháng)，同時(shí)積極布局健康營(yíng)養食品業(yè)務(wù)，我們看好其在專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域拓品類(lèi)及在大眾領(lǐng)域拓賽道的潛力，首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：線(xiàn)上銷(xiāo)售模式風(fēng)險、市場(chǎng)競爭風(fēng)險、食品安全的風(fēng)險、市場(chǎng)空間測算偏差的風(fēng)險。