巴克萊英國倫敦跨資產(chǎn)策略主管多蘿泰 德克在一份研報中表示，盡管全球股市從4月低點(diǎn)反彈近20%，但政策模糊性、盈利逆風(fēng)及估值高企仍構成挑戰。該行預計未來(lái)10年全球股票年化回報率為6.5%，但強調需通過(guò)防御性配置和期權策略對沖風(fēng)險，尤其應分散美國科技股集中度風(fēng)險。2025年上半年凸顯了投資者信心的脆弱性以及市場(chǎng)敘事變化的速度。盡管衰退風(fēng)險有所緩解，增長(cháng)明顯放緩，但股票估值倍數仍處于高位。在此背景下，持續投資是合理的，但積極管理風(fēng)險也同樣重要。分散投資、精選個(gè)股以及關(guān)注優(yōu)質(zhì)標的，將是應對今年剩余時(shí)間的關(guān)鍵。

　　巴克萊主要觀(guān)點(diǎn)如下：

　　今年，政策沖擊的到來(lái)速度令人擔憂(yōu)，股市的波動(dòng)也是如此。此外，行業(yè)和區域層面出現了諸多變化。對優(yōu)質(zhì)標的和精選資產(chǎn)的關(guān)注，對投資者而言似乎至關(guān)重要。

　　2025 年上半年，全球股市經(jīng)歷了跌宕起伏的行情。年初時(shí)，由于經(jīng)濟增長(cháng)韌性強、通脹數據回落以及對降息的預期，市場(chǎng)樂(lè )觀(guān)情緒高漲。然而，形勢在 4 月急轉直下，當時(shí)美國政府出臺了意外激進(jìn)的關(guān)稅政策，重燃對經(jīng)濟衰退的擔憂(yōu)，引發(fā)了短暫但劇烈的全球股市拋售潮。

　　不過(guò)，市場(chǎng)隨后強勁反彈。關(guān)稅的暫時(shí)暫停以及貿易措辭的緩和，推動(dòng)了快速復蘇。截至 5 月底，全球股市收復了失地，較 4 月的近 20% 低點(diǎn)大幅回升，接近 2 月的高點(diǎn)。然而，這種表面的復蘇掩蓋了行業(yè)輪動(dòng)、政策不確定性，以及下半年將迎來(lái)更復雜投資環(huán)境的事實(shí)。

　　從動(dòng)量行情到輪動(dòng)：不斷變化的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)

　　在今年的頭條行情之下，市場(chǎng)出現了顯著(zhù)的輪動(dòng)(參見(jiàn)下圖)。資金已從年內最擁擠的交易(尤其是美國大型科技股和以美國為中心的資產(chǎn))流出，轉向更廣泛的市場(chǎng)板塊和國際市場(chǎng)。

　　這種輪動(dòng)反映了對美國例外論以及少數科技巨頭能否維持顯著(zhù)高于平均水平的盈利增長(cháng)的重新評估。雖然這些趨勢不太可能完全逆轉，但美國股市(尤其是大型科技股)與全球其他股市之間的盈利增長(cháng)和估值差異若進(jìn)一步縮小，可能會(huì )對全球資本配置產(chǎn)生重大影響。

　　衰退風(fēng)險：降低，但未消除

　　貿易緊張局勢的緩和，緩解了全球增長(cháng)最糟糕的一些情景。盡管如此，衰退風(fēng)險依然存在。關(guān)于擬議關(guān)稅的最終結構、實(shí)施情況，仍存在諸多不確定性。目前，預計美國實(shí)際關(guān)稅平均為 14% ，遠低于最初預期的 23% ，這限制了沖擊，但也幾乎沒(méi)有留下意外上行的空間。與此同時(shí)，政策的模糊性正給企業(yè)信心和投資計劃帶來(lái)壓力。因此，投資者應預期未來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)疲軟，技術(shù)性衰退仍有可能發(fā)生。重要的是，私人部門(mén)資產(chǎn)負債表依然健康，各國央行有降息的空間。即便目前仍具韌性的硬經(jīng)濟數據惡化，這也將緩沖下行風(fēng)險，盡管無(wú)法阻止市場(chǎng)波動(dòng)。

　　估值擔憂(yōu)與盈利逆風(fēng)

　　在近期反彈之后，股票估值仍處于高位，尤其是美國股市(參見(jiàn)下圖)。當前的估值倍數與對增長(cháng)放緩、通脹風(fēng)險上升以及持續的政治不確定性的預期不相符。

　　與此同時(shí)，盈利預期已被下調(參見(jiàn)下圖)。目前預計 2025 年全球盈利增長(cháng)率為 8% ，低于年初的 12% 。2026 年的盈利預測仍維持在 13% ，但在不斷減速的全球經(jīng)濟中，這一目標可能難以實(shí)現。

　　收益率、財政擔憂(yōu)與市場(chǎng)脫節

　　在此背景下，全球股市的韌性在跨市場(chǎng)中也值得關(guān)注。實(shí)際上，油價(jià)已走軟，貴金屬表現優(yōu)于工業(yè)金屬 —— 這些都是通常與經(jīng)濟活動(dòng)放緩相關(guān)的發(fā)展態(tài)勢。相比之下，近期股市相對于債市的持續良好表現，似乎與經(jīng)濟環(huán)境改善背道而馳，突顯出市場(chǎng)敘事存在明顯分歧。換言之，當股市預計下半年將迎來(lái)全面牛市時(shí)，債市卻對當前環(huán)境持更為謹慎的看法。部分原因在于，人們對美國財政失衡的長(cháng)期可持續性日益擔憂(yōu)。由此導致的美國(乃至全球)收益率上升，需要更強勁的增長(cháng)來(lái)匹配，否則可能會(huì )出現問(wèn)題。這種脫節最終如何解決，將是市場(chǎng)下一階段走向的關(guān)鍵。因此，該行對指數層面股票的前景仍不看好。

　　持續投資，但精選標的

　　重要的是，短期波動(dòng)不應讓投資者忽視大局。根據該行更新后的資本市場(chǎng)假設，該行預計全球股票在未來(lái) 10 年仍將產(chǎn)生健康回報，包括股息在內，年化回報率為 6.5% 。盡管如此，加劇的宏觀(guān)和政策不確定性意味著(zhù)需要更注重精選標的、風(fēng)險管理和分散投資。在這種情況下，基于期權的策略有助于減輕下行風(fēng)險，在投資組合中平衡，以應對 4 月出現的那種劇烈市場(chǎng)波動(dòng)�！拌b于政策利率預計將下降，增長(cháng)將放緩，該行仍偏好防御性板塊�！�

　　分散投資比以往任何時(shí)候都更重要

　　股票市場(chǎng)的集中風(fēng)險已成為投資者面臨的關(guān)鍵挑戰。美國股票在 MSCI 全球指數中占近三分之二(按市值計算)。僅科技板塊就占全球指數的四分之一，而 “magnificent 7(七大巨頭)” 股票 —— Alphabet、亞馬遜、蘋(píng)果、Meta、微軟、英偉達和特斯拉 —— 占標準普爾 500 指數的近三分之一。這種失衡使許多投資組合暴露于有限的宏觀(guān)經(jīng)濟結果和行業(yè)動(dòng)態(tài)中。更廣泛的地域和行業(yè)配置有助于防范這些風(fēng)險，同時(shí)挖掘被忽視的機會(huì )。就今年而言，這一策略已見(jiàn)成效，因為美國股票表現遜于其他地區。對財政赤字、政策不確定性以及美元走勢的擔憂(yōu)與日俱增，可能會(huì )在短期內繼續支撐這一趨勢。

　　區域展望：美國以外的機遇

　　有鑒于此，從估值角度來(lái)看，有兩個(gè)市場(chǎng)頗具吸引力：英國和新興市場(chǎng)。它們的交易價(jià)格較歷史平均水平有小幅折讓(基于預期市盈率)，且較美國股票有大幅歷史折讓。

　　(1)英國：富時(shí) 100 指數(FTSE 100)對美國主導的科技股的敞口較低，可實(shí)現分散投資。其防御性行業(yè)布局應會(huì )受益于更廣泛的市場(chǎng)反彈，而相對較高的股息收益率對收益導向型投資者頗具吸引力。

　　(2)新興市場(chǎng)：新興市場(chǎng)有望受益于美元走弱、周期性轉變(包括供應鏈轉移、數字化和人工智能采用)。作為一個(gè)整體，它們的交易價(jià)格較美國股票有大幅歷史折讓。盡管存在顯著(zhù)的國別差異，但精選個(gè)股和積極管理至關(guān)重要，因為特定國家的風(fēng)險依然較高(如受美國關(guān)稅、大宗商品價(jià)格、政治風(fēng)險和貨幣波動(dòng)的影響)。市場(chǎng)情緒可能依然疲弱，但中國出臺的任何可信政策刺激都可能產(chǎn)生重大影響，因為中國占 MSCI 新興市場(chǎng)指數的 27%。

　　(3)歐元區情況：就歐元區而言，其今年相對于美國的優(yōu)異表現似乎已超前于基本面。因此，短期內可能會(huì )出現一定程度的盤(pán)整。在該行看來(lái)，超出這一范圍，歐元區股票可能仍具吸引力，這得益于德國財政方案、相對估值以及美國以外的資本配置。

　　(4)日本市場(chǎng)動(dòng)態(tài)：鑒于日元的波動(dòng)性以及對美國國債替代品的尋覓，日本近期備受關(guān)注。日經(jīng)指數(Nikkei)對周期性板塊(如工業(yè)和非必需消費品類(lèi)股)的高權重，如果全球增長(cháng)強于預期，可能會(huì )成為上行驅動(dòng)力。話(huà)雖如此，這個(gè)市場(chǎng)依然難以駕馭，需要妥善管理貨幣波動(dòng)�！�2025 年上半年凸顯了投資者信心的脆弱性以及市場(chǎng)敘事變化的速度……但股票估值倍數仍處于高位”。

　　行業(yè)聚焦：青睞防御性板塊，但并非只投它們

　　鑒于政策利率預計將下降，增長(cháng)將放緩，該行仍偏好防御性板塊，而非周期性板塊。在過(guò)去 50 年的經(jīng)濟周期中，防御性板塊的表現一直優(yōu)于周期性板塊。這與央行因經(jīng)濟走弱而降息的舉措相符。公用事業(yè)和必需消費品類(lèi)股：在該行看來(lái)，盡管今年出現顯著(zhù)的估值重估，但這些板塊仍物有所值，尤其是在歐洲，能提供較高的股息收益率。此外，對于保守的盈利預期，它們的下行空間較小。醫療保�。涸诮�期估值下調后，該板塊顯得愈發(fā)具有吸引力，尤其是在歐洲，因為對美國藥品定價(jià)和關(guān)稅的擔憂(yōu)似乎已過(guò)頭。能源：為實(shí)現分散投資，投資者可以尋求對深度價(jià)值周期性板塊的有針對性敞口。在此方面，能源股表現突出，因為它們的交易價(jià)格較歷史平均水平有大幅折讓?zhuān)�且提供行業(yè)領(lǐng)先的股息收益率 —— 全球為 4.3%，歐洲(基于 MSCI 指數)為 5.8% 。

　　選股：優(yōu)先考慮優(yōu)質(zhì)股和定價(jià)權

　　在當前環(huán)境下，該行沒(méi)有理由偏離對優(yōu)質(zhì)公司的關(guān)注。在當前背景下，穩健的資產(chǎn)負債表、盈利可見(jiàn)性、強大的定價(jià)權以及穩定的利潤率是可取的特質(zhì)，在更艱難的時(shí)期更是如此。盡管如此，精選個(gè)股至關(guān)重要，因為許多此類(lèi)股票目前的交易溢價(jià)已非常顯著(zhù)。

　　長(cháng)期增長(cháng)主題：領(lǐng)先于周期

　　另一種 “摒棄噪音” 的方法是采用更長(cháng)期的投資方式，遵循結構性主題。這些主題往往對經(jīng)濟周期的敏感性較低，與短期市場(chǎng)波動(dòng)的相關(guān)性也較弱。在當前節點(diǎn)，有兩個(gè)主要主題凸顯出來(lái)：歐洲防務(wù)：隨著(zhù)歐洲國家尋求減少對美國安全保障的依賴(lài)，各國政府增加防務(wù)支出，該板塊將受益。多年來(lái)的投資不足問(wèn)題目前正在得到解決。人工智能：在近期拋售之后，精選的人工智能相關(guān)股票的估值已變得更具吸引力。長(cháng)期前景依然誘人，尤其是對于擁有可防御知識產(chǎn)權和可擴展平臺的公司而言。