信達證券（601059）股份有限公司匡培欽,秦夢(mèng)鴿近期對順豐控股（002352）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《件量增長(cháng)超預期，看好公司業(yè)績(jì)較高確定性》，給予順豐控股買(mǎi)入評級。

　　順豐控股

　　事件：公司發(fā)布5月經(jīng)營(yíng)數據，5月收入合計251.13億元，同比+11.34%，其中，速運物流實(shí)現業(yè)務(wù)量14.77億票，同比+31.76%。

　　點(diǎn)評：

　　業(yè)務(wù)拓展成效顯著(zhù)，件量持續超預期增長(cháng)。

　　2025年以來(lái)公司業(yè)務(wù)量實(shí)現逐月增長(cháng)提速，件量增長(cháng)顯著(zhù)跑贏(yíng)行業(yè)。5月公司速運物流業(yè)務(wù)實(shí)現業(yè)務(wù)量14.77億票，同比+31.76%，超出行業(yè)增速14.6pct，件量持續保持較高增長(cháng)水平。我們分析，其一得益于公司不斷滲透各行業(yè)客戶(hù)，持續開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)場(chǎng)景；其二得益于公司在線(xiàn)路運營(yíng)上的優(yōu)化，通過(guò)大數據分析預測線(xiàn)路產(chǎn)能情況，針對裝載率比較低的線(xiàn)路推出優(yōu)惠的價(jià)格，從而利用空倉的資源，提高整體的產(chǎn)能利用率；其三得益于國補政策刺激高科技產(chǎn)品消費等支撐公司高端產(chǎn)品增速。

　　時(shí)效件穩健增長(cháng)+新業(yè)務(wù)持續盈利+現金流改善，看好公司價(jià)值提升。

　　1)時(shí)效業(yè)務(wù)穩健增長(cháng)：時(shí)效業(yè)務(wù)為利潤基本盤(pán)，直營(yíng)制、航空網(wǎng)絡(luò )及末端服務(wù)多維構建深厚壁壘，隨鄂州軸輻式樞紐投產(chǎn)，時(shí)效件票單價(jià)及利潤能力仍有提高空間。

　　2)新業(yè)務(wù)持續盈利：1)經(jīng)濟業(yè)務(wù)回歸聚焦直營(yíng)，21H2起陸續清理特惠專(zhuān)配及23年6月剝離虧損豐網(wǎng)后，主打“電商標快”直營(yíng)體系產(chǎn)品，產(chǎn)品結構梳理下有望加速經(jīng)營(yíng)改善；2)快運或加速利潤釋放，受益網(wǎng)絡(luò )融通，格局好轉及履約修復雙輪驅動(dòng)，未來(lái)盈利空間可期；3)同城即時(shí)配送分部方面，公司通過(guò)業(yè)務(wù)結構優(yōu)化、精細化管理及科技驅動(dòng)實(shí)現轉盈，2024年分部?jì)衾麧檾U大至1.32億元，同比+161.80%。

　　3)現金流持續改善：剔除與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)的稅費返還因素之后，公司自由現金流自2021年-40億元轉正至2022年的128.70億元和2023年的126.55億元，2024年公司自由現金流同比增長(cháng)69.96%至215.08億元，一方面公司業(yè)務(wù)規模增長(cháng)有望帶來(lái)經(jīng)營(yíng)性現金流持續增長(cháng)，另一方面公司資本開(kāi)支或已達高峰、未來(lái)或逐步收窄，整體自由現金流有望延續增長(cháng)。

　　投資步入回報期，網(wǎng)絡(luò )融通推進(jìn)或帶動(dòng)利潤率穩步提升。

　　2024年公司購建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(cháng)期資產(chǎn)支付的現金93.45億元，同比-25.07%，公司資本開(kāi)支自2021年以來(lái)逐年下降，隨著(zhù)資本開(kāi)支收窄，我們預計投資進(jìn)入回報期；網(wǎng)絡(luò )融通深化推進(jìn)，2021至2024年降本幅度分別超過(guò)6、8、11、13億元，多網(wǎng)融通降本成效顯著(zhù)，利潤率穩步提升，2024年歸母凈利率3.58%，同比+0.39pct，25Q1歸母凈利率3.20%，同比+0.27pct。

　　中長(cháng)期鄂州機場(chǎng)賦能，國際業(yè)務(wù)有望打開(kāi)第二增長(cháng)曲線(xiàn)。

　　截至2024年底公司在鄂州貨運樞紐累計開(kāi)通國內航線(xiàn)55條，國際航線(xiàn)15條，全貨機國際航班超過(guò)9100架次，同比+19%，形成了以鄂州貨運樞紐為核心連通歐美、深圳樞紐為輔助連通東南亞及日韓的全球航網(wǎng)布局。相較于本土快遞物流業(yè)務(wù)，國際業(yè)務(wù)具備更高的毛利率；相較于海外物流公司，本土企業(yè)更青睞使用國內物流品牌，受益于中國企業(yè)出海提速，我們認為未來(lái)國際物流業(yè)務(wù)大有可為。隨著(zhù)鄂州機場(chǎng)投入使用、公司貨機規模和國際航班數量逐步提升，國際業(yè)務(wù)有望得到加速發(fā)展。

　　盈利預測與投資評級：

　　公司成功轉型綜合物流領(lǐng)跑者，在持續夯實(shí)快遞基本盤(pán)之外，公司多元拓展快運、冷運及醫藥、同城、供應鏈及國際等新興業(yè)態(tài)，新業(yè)務(wù)已陸續達到各自市場(chǎng)領(lǐng)先地位，并通過(guò)網(wǎng)絡(luò )融通、業(yè)務(wù)結構優(yōu)化等多維精益運營(yíng)助力盈利改善，收入穩步提升疊加利潤率提升，利潤及估值有望雙升。

　　我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為119.11億元、142.57億元、168.45億元，同比分別增長(cháng)17.1%、19.7%、18.2%，對應6月19日市盈率分別20.6倍、17.2倍、14.6倍。公司作為綜合快遞物流龍頭，中長(cháng)期價(jià)值空間廣闊，維持“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險因素：時(shí)效件需求不及預期；新業(yè)務(wù)改善不及預期；產(chǎn)能投放超預期。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有20家機構給出評級，買(mǎi)入評級15家，增持評級4家，中性評級1家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為51.32。