東海證券股份有限公司方霽近期對恒玄科技進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《公司深度報告：高制程打造長(cháng)期壁壘，端側AI布局多條成長(cháng)路徑》，首次覆蓋恒玄科技給予買(mǎi)入評級。

　　恒玄科技(688608)

　　投資要點(diǎn)：

　　恒玄科技主營(yíng)業(yè)務(wù)為低功耗無(wú)線(xiàn)計算SoC芯片的研發(fā)、設計與銷(xiāo)售，先進(jìn)產(chǎn)品已經(jīng)迭代到6nm制程，致力于成為國內藍牙音頻SOC領(lǐng)軍企業(yè)。公司芯片集成多核CPU、DSP、NPU、圖像和視覺(jué)系統、聲學(xué)和音頻系統、Wi-Fi/BT基帶和射頻、電源管理和存儲等多個(gè)功能模塊，是低功耗無(wú)線(xiàn)智能終端的主控平臺芯片。公司芯片產(chǎn)品廣泛應用于智能可穿戴和智能家居領(lǐng)域的各類(lèi)低功耗智能終端。公司堅持品牌戰略，下游客戶(hù)分布廣泛，品牌客戶(hù)的深度及廣度是公司重要的競爭優(yōu)勢和商業(yè)壁壘。公司在2020-2024年這4年期間營(yíng)收CAGR為32.43%，2025年Q1營(yíng)收高達9.95億元，同比增長(cháng)52.25%，公司近年來(lái)業(yè)績(jì)保持高速增長(cháng)趨勢，受益于A(yíng)IOT下游市場(chǎng)增長(cháng)及公司市占率不斷提升的紅利。

　　恒玄科技在TWS耳機上研發(fā)高端產(chǎn)品深度綁定品牌客戶(hù)，積累深厚的客戶(hù)壁壘優(yōu)勢；技術(shù)迭代到6nm制程與全球龍頭企業(yè)高通、蘋(píng)果齊頭并進(jìn)，致力于與全球龍頭企業(yè)展開(kāi)競爭。依據Canalys數據，2024年全球TWS藍牙耳機市場(chǎng)出貨量達3.3億臺，同比增長(cháng)11.9%。2024年TWS耳機全球TOP5品牌商占據約50%份額，競爭格局相對分散。根據我愛(ài)音頻網(wǎng)在2024年H1的全球主流TWS耳機芯片數量統計來(lái)看，杰理、中科藍訊占比均達29.73%恒玄科技占比16.22%，達發(fā)占比13.51%，高通占比10.81%，整體上可以分為高性能的品牌端市場(chǎng)與高性?xún)r(jià)比的白牌市場(chǎng)。恒玄科技的產(chǎn)品定位始終以高性能品牌客戶(hù)為主，與主流的耳機品牌商展開(kāi)產(chǎn)品深度研發(fā)合作，從技術(shù)、產(chǎn)品、渠道等多方面建立長(cháng)期穩健的合作共贏(yíng)機制，具備較高的客戶(hù)壁壘優(yōu)勢。公司基于6nmFinFET工藝打造的BES2800芯片憑借超低功耗架構與高度集成化設計，已在品牌客戶(hù)的旗艦耳機和智能手表中量產(chǎn)落地，公司的芯片制程技術(shù)已經(jīng)與全球龍頭品牌高通、蘋(píng)果的齊頭并進(jìn)，公司深耕技術(shù)進(jìn)步，長(cháng)期致力于打造成為國內高端SOC領(lǐng)軍企業(yè)，并與全球龍頭企業(yè)展開(kāi)競爭。

　　恒玄科技深耕安卓品牌客戶(hù)，可穿戴設備SOC業(yè)務(wù)高速增長(cháng)，未來(lái)或還有進(jìn)一步上升空間Canalys數據顯示，2024年全球可穿戴腕式設備出貨量高達1.93億臺，同比增長(cháng)4.1%，2025Q1出貨量同比高增長(cháng)13.0%。隨著(zhù)未來(lái)可穿戴腕式設備質(zhì)量不斷提升、成本不斷降低，全球滲透率逐步提升，長(cháng)期或還有增長(cháng)空間。2025Q1全球可穿戴腕式設備出貨量占有率TOP5大企業(yè)分別是小米(18.7%)、蘋(píng)果(16.3%)、華為(15.1%)、三星(10.6%)佳明(3.9%)，品牌商占據全球一半以上的份額，且安卓系份額也在緩慢提升。恒玄科技專(zhuān)注品牌商客戶(hù)，深度支持小米、華為、三星等安卓系核心下游客戶(hù)。隨著(zhù)安卓頭部品牌出貨量與份額增長(cháng)，對高性能、低功耗的高端芯片需求也在攀升，恒玄科技憑技術(shù)優(yōu)勢，利用品牌客戶(hù)優(yōu)勢鞏固市場(chǎng)，綁定更多終端訂單，長(cháng)期或還有較大成長(cháng)空間。恒玄科技可穿戴設備收入從2022年的2.90億元上升到2024年的約10.45億元，占比公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的比例從2022年的19%上升到2024年的32%。

　　智能音箱出貨量或企穩回升，智能屏幕、智能語(yǔ)音等細分市場(chǎng)隨著(zhù)端側AI滲透長(cháng)期或保持增長(cháng)，恒玄科技布局智能家居市場(chǎng)，長(cháng)期獲益國產(chǎn)化與行業(yè)增長(cháng)紅利。2024年全年中國智能音箱出貨量為1571萬(wàn)臺，未來(lái)隨著(zhù)AI在端側應用加速，中國及海外的智能音箱需求或還有增長(cháng)空間。從中國智能音箱銷(xiāo)量格局看，小米、百度等品牌份額穩定，推動(dòng)市場(chǎng)擴容。恒玄科技作為核心芯片供應商，深度綁定小米等主流客戶(hù)，其芯片支撐智能音箱語(yǔ)音交互、低功耗等功能，隨著(zhù)客戶(hù)出貨量增長(cháng)，對恒玄科技高性能音頻SoC芯片需求同步提升。

　　智能眼鏡高速增長(cháng)預期較強，恒玄科技積極布局多個(gè)品牌商客戶(hù)，或最先受益全球智能眼鏡高增長(cháng)紅利。IDC數據，2025年第一季度全球智能眼鏡市場(chǎng)出貨量148.7萬(wàn)臺，同比增長(cháng)82.3%。2025年Q1中國智能眼鏡市場(chǎng)出貨量49.4萬(wàn)臺，同比增長(cháng)116.1%。IDC預測，2025年全球智能眼鏡市場(chǎng)出貨量預計達到1,451.8萬(wàn)臺，同比增長(cháng)42.5%。2025年中國智能眼鏡市場(chǎng)出貨量預計達到290.7萬(wàn)臺，同比增長(cháng)121.1%。目前全球的智能眼鏡產(chǎn)品紛紛亮相，各個(gè)品牌商均希望快速占據這一新興市場(chǎng)份額，SOC作為眼鏡的核心零組件，目前海外的高通等廠(chǎng)商由于長(cháng)期在高端SOC的經(jīng)驗積累占據一定的優(yōu)勢，高通等企業(yè)占據主要份額。恒玄科技是國內目前極少數具備6nm工藝技術(shù)的消費電子類(lèi)SOC企業(yè)，通過(guò)及早的與國內多個(gè)品牌商深度合作，已經(jīng)有多個(gè)產(chǎn)品已經(jīng)上市；并且公司在研下一代更高性能芯片，不斷追趕全球龍頭企業(yè)芯片的性能，公司長(cháng)期有望受益智能眼鏡需求高速發(fā)展而帶來(lái)的發(fā)展機遇。

　　投資建議：首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。公司在當前6nm先進(jìn)制程技術(shù)積累下，繼續開(kāi)拓新的產(chǎn)品，未來(lái)或將進(jìn)一步在A(yíng)I耳機、智能手表、智能手環(huán)、智能眼鏡等市場(chǎng)切入更多份額，進(jìn)一步打開(kāi)業(yè)績(jì)成長(cháng)空間。公司規�；�經(jīng)濟更加顯著(zhù)，產(chǎn)品迭代下單價(jià)及毛利率有進(jìn)一步提升預期，盈利能力或將顯著(zhù)提升。我們預計公司2025-2027年營(yíng)業(yè)收入分別為46.90/61.83/78.66億元，年增長(cháng)率分別為43.72%/31.84%/27.22%；歸母凈利潤分別為8.39/11.46/15.35億元，年增長(cháng)率分別為82.24%/36.62%/33.93%，對應當前市值的PE分別為50.23/36.77/27.45倍，首次覆蓋，我們給予“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)貿易政策沖擊風(fēng)險，全球需求不及預期風(fēng)險，新市場(chǎng)導入不及預期風(fēng)險。

　　證券之星數據中心根據近三年發(fā)布的研報數據計算，東北證券武芃睿研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為68.1%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利8.06億，根據現價(jià)換算的預測PE為53.54。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有26家機構給出評級，買(mǎi)入評級22家，增持評級4家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為463.19。