分紅險監管新政有效遏制了部分中小險企通過(guò)承諾高分紅攬客的激進(jìn)策略，大幅降低了行業(yè)惡性?xún)r(jià)格戰風(fēng)險，通過(guò)優(yōu)化保險行業(yè)格局、強化資產(chǎn)負債統籌聯(lián)動(dòng)，提升分紅保險可持續經(jīng)營(yíng)水平，頭部險企的競爭優(yōu)勢更加凸顯。

　　本刊特約方斐/文

　　6月18日，國家金融監管總局人身保險監管司向人身保險公司下發(fā)《關(guān)于分紅險分紅水平監管意見(jiàn)的函》(下稱(chēng)“《意見(jiàn)》”)，要求保險公司強化資產(chǎn)負債統籌聯(lián)動(dòng)，提升分紅保險可持續經(jīng)營(yíng)水平，不得偏離賬戶(hù)的資產(chǎn)負債和投資收益實(shí)際情況，隨意抬高分紅水平搞“內卷式”競爭擾亂人身保險市場(chǎng)秩序。該政策有效遏制了部分中小險企通過(guò)承諾高分紅攬客的激進(jìn)策略，大幅降低了行業(yè)惡性?xún)r(jià)格戰風(fēng)險，通過(guò)優(yōu)化行業(yè)格局，使得頭部險企的競爭優(yōu)勢更加凸顯。

　　隨著(zhù)保險行業(yè)從“規模導向”向“價(jià)值導向”戰略轉型不斷深入推進(jìn)，保險板塊中長(cháng)期有望演繹“資負共振”邏輯實(shí)現估值修復。

　　一方面，分紅險等收益浮動(dòng)型產(chǎn)品持續發(fā)展，推動(dòng)險企從剛性?xún)陡断颉氨ＷC收益+分紅浮動(dòng)收益”模式轉變，助推負債端成本改善。預計下半年預定利率將進(jìn)一步下調，或觸發(fā)三季度“炒停售”保費放量，行業(yè)利差損風(fēng)險將進(jìn)一步減輕。

　　另一方面，在低利率環(huán)境下，險資入市政策持續松綁，2025年以來(lái)險企頻頻舉牌銀行股，銀行板塊強勢的行情以及穩定分紅將有望增厚險資收益，強化險企投資端的穩健性。

　　建立分紅水平動(dòng)態(tài)管理機制

　　《意見(jiàn)》要求各保險公司審慎確定分紅水平，不得搞“內卷式”競爭，要平衡好分紅保險預定利率與浮動(dòng)利率、演示利益與紅利實(shí)現率的關(guān)系，根據每個(gè)賬戶(hù)的資產(chǎn)配置特點(diǎn)和實(shí)際投資收益率，審慎確定各產(chǎn)品年度分紅水平。此外，《意見(jiàn)》還要求不得偏離賬戶(hù)的資產(chǎn)負債和投資收益實(shí)際情況，隨意抬高分紅水平搞“內卷式”競爭，擾亂人身保險市場(chǎng)秩序。

　　由此可見(jiàn)，監管一方面引導保險公司回歸“保險姓�！北驹�，在權益市場(chǎng)波動(dòng)加劇、無(wú)風(fēng)險收益率下行的背景下，合理控制分紅水平，有利于緩解行業(yè)利差損風(fēng)險，增強抗周期能力；另一方面對“內卷式”分紅的嚴格約束，使產(chǎn)品收益更貼合實(shí)際回報水平，實(shí)質(zhì)上是對投保者長(cháng)遠利益的重要保障。

　　值得關(guān)注的是，《意見(jiàn)》強調建立健全分紅水平動(dòng)態(tài)管理機制，與預定利率形成雙軌動(dòng)態(tài)調整。根據客戶(hù)收益率的計算公式：客戶(hù)收益率=預定利率+浮動(dòng)收益率=預定利率+(演示利率-預定利率)×70%×分紅實(shí)現率，實(shí)際回報既受到預定利率基準的影響，也受到分紅實(shí)現率變動(dòng)的影響。2024年，監管已指引險企設立預定利率動(dòng)態(tài)調整機制，并逐季度披露預定利率研究值，以進(jìn)一步推進(jìn)預定利率動(dòng)態(tài)調整的實(shí)施。

　　《意見(jiàn)》要求各保險公司建立健全分紅保險分紅水平動(dòng)態(tài)管理機制，并設定六類(lèi)需充分論證分紅水平的情形，主要有以下四個(gè)方面的內容：

　　1.與歷史業(yè)績(jì)掛鉤：要求擬分紅水平對應的投資收益率，超過(guò)公司分紅保險賬戶(hù)過(guò)去3年平均財務(wù)投資收益率和綜合投資收益率的較低者；2.與資本實(shí)力掛鉤：分紅保險賬戶(hù)特別儲備為負值，或當期分紅實(shí)施后特別儲備將為負值時(shí)；3.與監管評級掛鉤：設立時(shí)間不足3年的分紅保險賬戶(hù)，或公司監管評級為1-3級，擬分紅水平超過(guò)人身保險業(yè)過(guò)去3年平均財務(wù)收益率(3.2%)的；以及公司監管評級為4-5級，且分紅保險賬戶(hù)擬分紅水平超過(guò)產(chǎn)品預定利率的；4.內部協(xié)同約束：公司產(chǎn)品、精算、投資、財務(wù)等資產(chǎn)負債管理職能部門(mén)認為需要提交審議的其他情形。

　　東海證券認為，雙軌動(dòng)態(tài)調整機制的落地，有望逐步規避“高演示、低實(shí)現”的誤導性營(yíng)銷(xiāo)，倒逼險企提升資產(chǎn)配置能力和風(fēng)險管理水平，以保障分紅水平的可持續性和產(chǎn)品的吸引力，提升公司整體抗風(fēng)險能力和盈利能力。

　　與此同時(shí)，《意見(jiàn)》在分紅險監管中還創(chuàng )造性地引入了差異化監管原則，根據保險公司的監管評級實(shí)施有區別的分紅約束措施，形成了一套精細化的監管框架。此項規定可以防止高風(fēng)險公司通過(guò)“高分紅噱頭”繼續吸收保費，避免風(fēng)險進(jìn)一步積累。

　　總之，《意見(jiàn)》的發(fā)布標志著(zhù)分紅險監管邁入了一個(gè)新的階段，其核心在于通過(guò)科學(xué)的分紅約束機制，遏制行業(yè)非理性競爭，防范利差損風(fēng)險累積。對保險公司而言，這既是挑戰也是機遇：一方面，中小險企面臨更加嚴峻的生存環(huán)境；另一方面，行業(yè)整體發(fā)展基礎得到夯實(shí)，頭部公司優(yōu)勢更加凸顯。

　　分紅型產(chǎn)品預期收益進(jìn)一步壓降

　　在保險行業(yè)大力推進(jìn)分紅險轉型之際，人身險公司即將迎來(lái)新一輪預定利率調整。近日，同方全球人壽率先出手，將旗下兩款熱銷(xiāo)分紅型終身壽險——“傳世尊享G款”與“F款”的預定利率從2%下調至1.5%，揭開(kāi)這一輪預定利率調整的序幕。隨著(zhù)預定利率為1.5%的產(chǎn)品的逐漸上線(xiàn)并推開(kāi)，預計大規模調降將于2025年三季度啟動(dòng)。

　　同方全球人壽近期上線(xiàn)多款預定利率為1.5%的分紅險產(chǎn)品，低于現階段市場(chǎng)主流預定利率為2%的分紅險產(chǎn)品50個(gè)基點(diǎn)，也低于2%的監管上限，率先開(kāi)啟預定利率調降進(jìn)程。根據4月披露的預定利率研究值2.13%進(jìn)行推測，7月披露的研究值大概率進(jìn)一步下調，進(jìn)而出現連續兩個(gè)季度研究值與現階段預定利率2.5%的上限相差超過(guò)25個(gè)基點(diǎn)的觸發(fā)條件，人身險行業(yè)大規模調降預定利率預計于三季度正式啟動(dòng)，關(guān)注“炒停售”催化對提振保單銷(xiāo)售的促進(jìn)作用。

　　實(shí)際上，早在2024年8月，國家金融監管總局正式發(fā)布《關(guān)于完善人身保險產(chǎn)品定價(jià)機制的通知》，為行業(yè)定下新的基調。該文件明確要求，自2024年10月1日起，新提交備案的分紅型保險產(chǎn)品，其預定利率不得超過(guò)2%，相比此前標準下調了0.5個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)，僅僅半年之后，部分保險公司便主動(dòng)調降負債端預定利率水平，進(jìn)一步壓降分紅型產(chǎn)品的預期收益。同方全球人壽此番動(dòng)作，正是市場(chǎng)自發(fā)調整的真實(shí)反映。

　　2025年5月20日，央行公布最新貸款市場(chǎng)報價(jià)利率(LPR)，其中1年期和5年期以上LPR雙雙下調10個(gè)基點(diǎn)，分別降至3%和3.5%。與此同時(shí)，多家主要商業(yè)銀行也同步下調了存款掛牌利率——活期存款利率下調0.05%，定期存款利率則下調0.15%至0.25%不等。

　　這些政策信號迅速傳導至保險市場(chǎng)，推動(dòng)業(yè)內對分紅型產(chǎn)品收益率調整的預期持續升溫。進(jìn)入6月以來(lái)，人身險市場(chǎng)迎來(lái)新一輪產(chǎn)品更迭潮。如多款原本設定為2.5%預定利率的儲蓄型保險陸續下架停售。與此同時(shí)，各大保險公司也在緊鑼密鼓地完成新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)與備案工作，為應對即將到來(lái)的利率“新常態(tài)”未雨綢繆。

　　從現實(shí)情況來(lái)看，當前普通預定利率為2.5%，已連續兩個(gè)季度高于研究值超過(guò)25個(gè)基點(diǎn)，實(shí)際差值達到37個(gè)基點(diǎn)，按照監管規則，這已觸發(fā)了預定利率下調的機制。也就是說(shuō)，若7月公布的二季度研究值≤2%，則9月大概率會(huì )正式啟動(dòng)下調程序。

　　可以預見(jiàn)的是，在利率持續走低的大趨勢下，保險行業(yè)正經(jīng)歷一場(chǎng)深刻的結構性洗牌，產(chǎn)品設計、銷(xiāo)售節奏乃至公司戰略都在被重新定義。這場(chǎng)轉型不僅是對險企經(jīng)營(yíng)能力的考驗，更是整個(gè)行業(yè)向保障本源回歸、向專(zhuān)業(yè)能力要效益的關(guān)鍵進(jìn)程。

　　當前，壽險負債轉型仍在推進(jìn)，隊伍規模下滑幅度邊際減弱，產(chǎn)能提升成效顯著(zhù)，應持續關(guān)注在穩定規模下的產(chǎn)能爬坡，以及保障意識激活后的需求釋放。從投資端來(lái)看，“國九條”明確資本市場(chǎng)新起點(diǎn)，對權益市場(chǎng)展望樂(lè )觀(guān)，長(cháng)端利率處于歷史絕對低位，預定利率下調有望緩解利差損風(fēng)險。

　　從資金面來(lái)看，非銀板塊長(cháng)期處于顯著(zhù)低配狀態(tài)，公募基金考核新規改革有望催生補倉需求，從而推動(dòng)保險板塊估值的修復。由于保險板塊處歷史低估值區間，板塊整體配置機遇值得重視，可以關(guān)注擁有明顯護城河的大型上市險企。

　　本文刊于07月05日出版的《證券市場(chǎng)周刊》