中金發(fā)布研報稱(chēng)，考慮到美國關(guān)稅政策及其影響尚不明朗，下調維珍妮(02199)FY26盈利預測27.8%至2.2億港元，并引入FY27盈利預測3.6億港元，當前股價(jià)對應FY26/FY27分別12x/7xP/E，維持跑贏(yíng)行業(yè)評級。下調目標價(jià)21%至2.38港元，對應FY26/FY27分別13x/8xP/E，較當前股價(jià)有13.3%的提升空間。

　　中金主要觀(guān)點(diǎn)如下：

　　FY25業(yè)績(jì)符合該行預期

　　公司公布FY25業(yè)績(jì)：收入同比增長(cháng)11.7%至78.4億港幣;歸母凈利潤同比增長(cháng)28.4%至1.8億港幣。其中，2HFY25收入同比增長(cháng)11.2%至38.6億港幣，歸母凈利潤同比增長(cháng)219.6%至1.2億港幣。FY25業(yè)績(jì)符合該行預期。此外，公司宣布FY25派發(fā)末期股息每股4.3港仙，對應全年派息比例為45.3%。

　　創(chuàng )新產(chǎn)品和多品牌客戶(hù)帶動(dòng)下，FY25運動(dòng)產(chǎn)品增速

　　FY25兩大主業(yè)貼身內衣/運動(dòng)產(chǎn)品收入分別同比+3.0%/+26.9%至42.4/29.3億港元，其中運動(dòng)服裝產(chǎn)品增長(cháng)得益于多品類(lèi)開(kāi)發(fā)和多個(gè)成長(cháng)性品牌客戶(hù)的開(kāi)拓，運動(dòng)胸圍產(chǎn)品實(shí)現高雙位數增長(cháng)，功能性服裝如Polo、Jacket、Legging等產(chǎn)品收入同比增長(cháng)近50%至超11億港元;2HFY25貼身內衣/運動(dòng)產(chǎn)品收入分別同比+4.4%/+22.0%至20.0/16.1億港元。FY25消費電子配件收入同比+43.2%至4.1億港幣，主要因新產(chǎn)品上市前備貨;胸杯及其他配件產(chǎn)品收入同比-15.0%至2.5億港元，主要因停止鞋履業(yè)務(wù)。此外，平穩的消費環(huán)境下，FY25維密中國收入同比+4.4%至19.7億港元，其中電商收入同比增長(cháng)雙位數、門(mén)店收入同比下滑低單位數，凈利潤同比+0.2%至0.86億港元。

　　產(chǎn)能利用率提升帶動(dòng)毛利率提升，搬遷開(kāi)支影響利潤

　　產(chǎn)能利用率提升下，FY25毛利率同比+0.8ppt至23.4%。費用方面，FY25銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費用率分別同比+0.1ppt/+0.1ppt/+0.1ppt至2.2%/8.1%/3.9%，均較為穩定;財務(wù)費用率同比-0.4ppt至4.4%。此外，公司國內生產(chǎn)基地搬遷產(chǎn)生其他經(jīng)營(yíng)開(kāi)支2.2億港元�？傮w而言，FY25歸母凈利率同比+0.3ppt至2.3%。

　　發(fā)展趨勢

　　訂單方面，該行預計1HFY26訂單能見(jiàn)度較高，而美國關(guān)稅政策及其對消費者購買(mǎi)力的影響仍尚不明朗，2HFY26訂單狀況難以判斷;分品類(lèi)看，該行預計貼身內衣板塊維持穩健，運動(dòng)產(chǎn)品得益于Bonding服裝帶動(dòng)仍有增長(cháng)，消費電子受備貨節奏影響有所波動(dòng)。費用支出方面，公司計劃將持續推行降本增效措施，包括減少資本開(kāi)支和債務(wù)，以及公司預計國內生產(chǎn)基地搬遷帶來(lái)的勞務(wù)賠償將在FY26全部完成。

　　風(fēng)險提示：關(guān)稅政策風(fēng)險，終端需求疲軟，產(chǎn)能爬坡不及預期等。