國聯(lián)民生（601456）證券發(fā)布研報稱(chēng)，盡管二季度以來(lái)港股整體表現弱于A(yíng)股，但仍看好港股本輪行情，AH溢價(jià)短期并不必然“均值回歸”。首先市場(chǎng)生態(tài)層面，A股“新經(jīng)濟”公司密集赴港上市將進(jìn)一步豐富AH兩地上市公司的領(lǐng)域分布，拓寬資金選擇面。其次，美聯(lián)儲有望迎來(lái)降息窗口，且隨著(zhù)港元匯率企穩，香港市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮預期有望緩解；同時(shí)，南向資金年內大幅流入后仍有進(jìn)一步增配的需求和空間。另外參照最新的中期業(yè)績(jì)預告，港股盈利仍處修復通道，新消費等賽道在主題催化之外也具備景氣支撐。

　　國聯(lián)民生證券主要觀(guān)點(diǎn)如下：

　　從簡(jiǎn)單的“均值回歸”視角看待AH溢價(jià)有待商榷

　　年初至今恒生AH股溢價(jià)指數持續下行，且多數行業(yè)均有收斂，部分投資者以此作為兩地市場(chǎng)的擇時(shí)依據。但復盤(pán)后，國聯(lián)民生證券認為，以AH溢價(jià)指數表征兩地市場(chǎng)相對表現或有一定偏差。首先，當前AH兩地上市企業(yè)數量和市值占比仍較為有限，且風(fēng)格偏周期和防御，以工業(yè)、金融行業(yè)等國有“傳統經(jīng)濟”為主；其次中樞水平上，滬深港通開(kāi)通至2020年中，AH溢價(jià)指數多在120-130區間波動(dòng)，當前水平較歷史低點(diǎn)仍有浮動(dòng)空間，簡(jiǎn)單以此前140的中樞判斷AH溢價(jià)“必然回歸”并不嚴謹。

　　 AH溢價(jià)影響因素的共識在流動(dòng)性，認知差在基本面

　　 AH溢價(jià)的存在本質(zhì)上源于兩地市場(chǎng)股本無(wú)法自由流通，決定AH溢價(jià)水平高低的核心或在于兩地市場(chǎng)流動(dòng)性的差異，嘗試拆解了影響港股流動(dòng)性的關(guān)鍵因子。

　　制度建設上，港股市場(chǎng)更少的下方保護對應一定的風(fēng)險補償。一方面，港股賣(mài)空機制成熟且成交活躍，加之沒(méi)有漲跌幅限制，投資者面臨更大尾部風(fēng)險；另一方面綜合考慮各項稅收等，港股交易成本相對更高，對投資者實(shí)際收益有影響。

　　南向資金占比持續提升事實(shí)上將直接壓縮港股的折價(jià)空間。從成交占比看，港股的機構投資者占比超60%，且非本地機構投資者占比高，低頻交易對流動(dòng)性環(huán)境亦有影響。AH溢價(jià)的收斂也依賴(lài)于國際中介買(mǎi)入，且國際中介尤其是海外長(cháng)錢(qián)具有看重基本面的特征，配置屬性較強。同時(shí)，近年來(lái)南向資金對AH溢價(jià)的影響力邊際加速提升，2020年后AH溢價(jià)指數的顯著(zhù)收斂多伴隨南向資金的大幅流入。

　　美元走弱對港股流動(dòng)性改善有利，但其并非優(yōu)秀的前瞻指標。聯(lián)系匯率制下，美元指數變化確實(shí)對香港市場(chǎng)宏觀(guān)流動(dòng)性有影響，今年來(lái)美元的持續走弱或為AH溢價(jià)收斂的一大動(dòng)因，但歷史上存在多次美元和AH溢價(jià)走勢背離的情況，且近年來(lái)兩者的背離情況明顯增加，當前美元指數已經(jīng)難作為有效的前瞻指標。

　　短期，AH兩地市場(chǎng)的相對盈利增速和股息率變化是重要因素。盈利增速上，當中資港股凈利潤改善程度較A股更大時(shí)，AH溢價(jià)多有收斂，結合機構投資者占比高的特征，強基本面或提升相對吸引力；股息率上，將AH股按照股息率分組，股息率超過(guò)4%之后，AH溢價(jià)率明顯下降，高股息在一定程度上彌補流動(dòng)性折價(jià)。

　　繼續看好港股本輪行情，AH溢價(jià)短期并不必然“均值回歸”

　　國聯(lián)民生證券指出，盡管二季度以來(lái)港股整體表現弱于A(yíng)股，但仍看好港股本輪行情，AH溢價(jià)短期并不必然“均值回歸”。首先市場(chǎng)生態(tài)層面，A股“新經(jīng)濟”公司密集赴港上市將進(jìn)一步豐富AH兩地上市公司的領(lǐng)域分布，拓寬資金選擇面。其次，美聯(lián)儲有望迎來(lái)降息窗口，且隨著(zhù)港元匯率企穩，香港市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮預期有望緩解；同時(shí)，南向資金年內大幅流入后仍有進(jìn)一步增配的需求和空間。另外參照最新的中期業(yè)績(jì)預告，港股盈利仍處修復通道，新消費等賽道在主題催化之外也具備景氣支撐。

　　風(fēng)險提示

　　美方關(guān)稅政策超預期：若特朗普關(guān)稅政策超預期加碼，或對美國和全球經(jīng)濟造成負面沖擊，影響資產(chǎn)價(jià)格。

　　美聯(lián)儲降息不及預期：若美國經(jīng)濟維持韌性、通脹抬頭跡象顯現，美聯(lián)儲降息可能進(jìn)一步推遲，港股市場(chǎng)流動(dòng)性或受影響。

　　地緣政治沖突加�。喝绻�地緣沖突進(jìn)一步加劇或擴大，或對全球需求、我國出口表現及資產(chǎn)價(jià)格造成較大影響。