近日，北京天星醫(yī)療股份有限公司(簡稱：天星醫(yī)療)向港交所主板遞交上市申請(qǐng)書，中信證券、建銀國際為其聯(lián)席保薦人。

　　這家國產(chǎn)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)龍頭企業(yè)的上市之路可謂是一波三折。公司最早曾于2023年9月向上交所科創(chuàng)板發(fā)起沖擊，擬募資10.93億元，并在同年10月進(jìn)入已問詢階段。不過，2025年6月，因保薦人中金公司（601995）單方面申請(qǐng)撤銷保薦，公司科創(chuàng)板IPO宣告終止。隨后天星醫(yī)療轉(zhuǎn)道港股市場(chǎng)，于2025年8月首次港股遞表，在招股書失效后，如今已是第二次叩響港交所大門。

　　值得注意的是，在遞表科創(chuàng)板前，公司估值曾在3年內(nèi)暴漲四倍，有多名股東突擊入股。據(jù)此前披露，2020年7月公司首次增資時(shí)估值僅為8億元，而到2023年1月雅惠錦霖、建興醫(yī)療等機(jī)構(gòu)以75.42元/注冊(cè)資本入股時(shí)，估值已飆升至35億元。

　　在醫(yī)療器械行業(yè)普遍面臨集采、醫(yī)�？刭M(fèi)壓力的背景下，天星醫(yī)療交出了一份頗為亮眼的成績單，2022-2024年間營收、利潤均實(shí)現(xiàn)高速增長，毛利率同樣維持高位。然而，這份財(cái)報(bào)的背后，公司亦面臨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、核心產(chǎn)品以價(jià)換量、重銷售輕研發(fā)等多重挑戰(zhàn)。

　　核心產(chǎn)品貢獻(xiàn)營收近八成

　　公開資料顯示，天星醫(yī)療是一家醫(yī)療器械公司，專注于運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)臨床解決方案。目前，該公司提供肩、膝、髖、足/踝、肘、手/腕關(guān)節(jié)的肩袖、韌帶、半月板等軟組織損傷治療，也提供運(yùn)動(dòng)康復(fù)及預(yù)防的全方位解決方案。

　　過去數(shù)年內(nèi)，公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼。2022年到2024年，天星醫(yī)療收入分別為1.47億元、2.39億元、3.27億元(單位為人民幣)，同期凈利潤分別為4034.2萬元、5711.2萬元、9538.9萬元，雙雙實(shí)現(xiàn)翻倍增長。

　　2025年前3季度，公司收入2.73億元，同比增長23.5%，收入增速雖有所放緩，但利潤仍保持快速增長態(tài)勢(shì)，期內(nèi)利潤為8987.2萬元，同比增幅高達(dá)47.6%。

　　同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率持續(xù)維持高位。2022年、2023年、2024年度，該公司的毛利率分別為70.9%、74.3%和69.6%。2025年前三季度，天星醫(yī)療的毛利率為73.8%，2024年同期為68.8%，同比增加5個(gè)百分點(diǎn)。

　　招股書顯示，公司的運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)產(chǎn)品矩陣主要涵蓋植入物、有源設(shè)備及相關(guān)醫(yī)療耗材及手術(shù)工具以及再生修復(fù)產(chǎn)品等62款產(chǎn)品。目前公司收入高度依賴植入物產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)公司的植入物收入分別約為1.17億元、1.87億元、2.50億元和2.12億元，占比分別為79.8%、78.2%、76.4%和77.6%，每年貢獻(xiàn)近八成營收。相比之下，同期手術(shù)設(shè)備及相關(guān)耗材收入占比超兩成，其他產(chǎn)品幾乎可以忽略不計(jì)。

　　然而，作為天星醫(yī)療的核心產(chǎn)品，植入物業(yè)務(wù)高增長的背后以價(jià)格讓步為代價(jià)。數(shù)據(jù)顯示，天星醫(yī)療植入物平均售價(jià)連年下跌，從2022年的735.8元跌至2023年的711.9元，2024年更是大幅跌至446.3元，兩年間跌幅接近40%。與此形成鮮明對(duì)比的是，植入物銷量從2022年的15.9萬件暴增至2024年的56萬件，“以價(jià)換量”態(tài)勢(shì)明顯。

　　公司坦承，這主要是由于部分產(chǎn)品被納入帶量采購計(jì)劃所致。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，2024年，公司該部分毛利率由2023年的79%降至72.4%，盡管在2025年前三季度小幅回升至76.6%，但納入集采帶來的利潤壓力料將持續(xù)。

　　此外，作為一家醫(yī)療器械公司，天星醫(yī)療的財(cái)報(bào)卻透露出“重銷售、輕研發(fā)”的特征。2022年至2025年前九個(gè)月，天星醫(yī)療的銷售及分銷開支分別為3979.2萬元、6610.8萬元、6962.8萬元、4744.8萬元，占營業(yè)收入的比例分別為27.1%、27.7%、21.3%、17.4%;同期，研發(fā)開支分別為1829.9萬元、3502.4萬元、3725.2萬元、3267.1萬元，占營業(yè)收入的比例分別為12.5%、14.7%、11.4%、12%，研發(fā)費(fèi)用的絕對(duì)額不足銷售費(fèi)用的一半。

　　在當(dāng)前政策加大研發(fā)創(chuàng)新支持力度的背景下，天星醫(yī)療能否憑借目前的研發(fā)投入，支撐其長期的技術(shù)領(lǐng)先地位，仍需時(shí)間檢驗(yàn)。

　　高景氣賽道中的國產(chǎn)替代“領(lǐng)頭羊”

　　從行業(yè)前景來看，天星醫(yī)療的確押注了一條極具潛力的賽道。近年來，隨著全民健身意識(shí)的提升和體育產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)行業(yè)持續(xù)升溫。據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，中國運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)植入物及器械市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)到2030年將達(dá)到121億元，年復(fù)合增長率高達(dá)14.3%。

　　政策層面同樣暖風(fēng)頻吹，《關(guān)于釋放體育消費(fèi)潛力進(jìn)一步推進(jìn)體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》明確2030年體育產(chǎn)業(yè)總規(guī)模超7萬億元的目標(biāo)，系列配套政策接連落地;2025年5月，央行也將體育產(chǎn)業(yè)納入5000億元服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款的支持范疇。

　　國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年，在商品零售領(lǐng)域，限額以上單位體育娛樂用品類零售額同比增長15.7%，增速遠(yuǎn)超社會(huì)消費(fèi)品零售總額3.7%的平均水平;國家體育總局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年全國經(jīng)常參加體育鍛煉的人數(shù)比例達(dá)到38.5%，19至59歲居民人均體育消費(fèi)近2500元，較2020年增長了38%，強(qiáng)勁的需求為行業(yè)提供了廣闊空間。

　　據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，在這一細(xì)分賽道中，天星醫(yī)療正是國產(chǎn)替代的“排頭兵”。按2024年銷售收入計(jì)，公司以6.5%的市場(chǎng)份額在中國運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)植入物及器械市場(chǎng)中排名第四，是前五名中唯一的國產(chǎn)企業(yè)，打破了施樂輝、強(qiáng)生等國際巨頭長期壟斷的局面。

　　國產(chǎn)加速替代的趨勢(shì)同樣體現(xiàn)在2026年1月的第六批高值耗材國采中。數(shù)據(jù)顯示，本次國采呈現(xiàn)出“降價(jià)溫和、規(guī)則科學(xué)、國產(chǎn)受益”的特征，本次中選產(chǎn)品中國產(chǎn)品牌占比超91%，外資僅在少量高端型號(hào)保留份額。展望未來，隨著高值耗材集采常態(tài)化、制度化、精細(xì)化的趨勢(shì)持續(xù)，天星醫(yī)療作為國產(chǎn)細(xì)分龍頭，有望獲得市場(chǎng)份額的持續(xù)提升。

　　然而，機(jī)遇與挑戰(zhàn)從來都是一體兩面。天星醫(yī)療近八成的營收集中在植入物，而植入物正是集采的重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)域，雖然集采規(guī)則趨于科學(xué)，但公司主要產(chǎn)品價(jià)格受到長期壓制不可避免。一旦未來集采范圍擴(kuò)大或降價(jià)幅度超預(yù)期，過于單一的收入結(jié)構(gòu)或?qū)⒔o公司業(yè)績帶來較大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　而從此次IPO募資用途來看，目前天星醫(yī)療將發(fā)展重心放在了產(chǎn)能擴(kuò)張上。2022年至2025年前九個(gè)月，公司植入物生產(chǎn)設(shè)施利用率分別為89.2%、105.6%、102.4%及92.2%，連續(xù)兩年利用率超過100%，產(chǎn)能瓶頸迫在眉睫。在銷量持續(xù)快速增長的背景下，擴(kuò)產(chǎn)已是當(dāng)務(wù)之急。

　　此外，海外市場(chǎng)正成為公司新的增長點(diǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司海外收入從2022年的不足38萬元飆升至2024年的2085萬元，并在2025年前三季度實(shí)現(xiàn)了204%的同比增長。截至最后實(shí)際可行日期，公司在歐洲、東南亞、中東及拉丁美洲獲得超過200項(xiàng)醫(yī)療器械監(jiān)管批準(zhǔn)及注冊(cè)證書，第二增長曲線的雛形已然顯現(xiàn)。

　　整體來看，天星醫(yī)療身處高景氣賽道，作為國產(chǎn)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)器械龍頭的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)毋庸置疑。但與此同時(shí)，公司近八成營收依賴單一產(chǎn)品、核心業(yè)務(wù)深陷集采壓力、研發(fā)投入相對(duì)不足。若此番成功上市，天星醫(yī)療有望借募資擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)一步鞏固龍頭地位，但若無法有效改善收入結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)技術(shù)競爭力，仍將成為制約公司長期發(fā)展的瓶頸。